The macroeconomic effects of the unconventional monetary policy of the ECB on credit channel: the case of Portugal

Abstract

With the purpose of controlling inflation, the ECB applies conventional monetary policy measures. However, in the aftermath of the crisis in 2008, interest rates reached 0% and the conventional measures were no longer available, leading to a period of unconventional monetary policy. This study evaluates the macroeconomic effects of the unconventional monetary policy on the credit channel in Portugal between January 2008 and March 2019, under an ARDL econometric model. It relies on monthly data and estimates six equations for credit granted (total loans, loans to non-financial corporations; loans to general government; loans to households; loans for house purchase; loans for consumption and other lending), using six independent variables: Euribor 3 months, HIPC, IPI, Risk Free Rate of 10-years Government Bonds, a dummy for changes on conventional monetary policy and a dummy for changes on unconventional monetary policy. The findings suggest that changes on unconventional monetary policy have a positive effect on the credit concession, but only with regard to household (where it causes an increase of 0.13%) and, particularly, to house purchase (where it causes an increase of 0.15%). For the remaining types of credit, there is no evidence of a statistically significant relationship. Finally, the results indicate that IPI and YIELD have the expected impact on credit. However, Euribor 3 months and HIPC have a positive effect on credit concession, contrary to the literature. This might suggest that economic agents may expect further increases in the interest rate by the ECB and therefore anticipate their demand by credit.

De forma a controlar a inflação, o BCE aplica medidas de política convencional. Contudo, em resultado da crise de 2008, as taxas de juro atingiram 0% e foi necessário aplicar medidas de política monetária não convencional. Este estudo avalia os efeitos macroeconómicos da política não convencional no crédito concedido em Portugal entre janeiro de 2008 e março de 2019, através de um modelo ARDL. Baseia-se em dados mensais e estima seis equações para o crédito (total; a sociedades não financeiras; às administrações públicas; aos particulares; à habitação; ao consumo e outros fins), usando seis variáveis independentes: Euribor a 3 meses, taxa de inflação, produção industrial, taxa das obrigações do Tesouro a 10 anos, uma dummy para as alterações convencionais e uma dummy para as alterações não convencionais. Os resultados sugerem que a política não convencional tem um efeito positivo na concessão de crédito, contudo apenas para crédito aos particulares (causando um aumento de 0.13%) e, particularmente, no crédito à habitação (causando um aumento de 0.15%). Para os restantes créditos, não existe evidência de uma relação estatisticamente significativa. Por último, verifica-se que a produção industrial e a taxa de juro das obrigações do Tesouro a 10 anos apresentam os sinais expectáveis. Contudo, a Euribor a 3 meses e a taxa de inflação apresentam efeitos positivos na concessão de crédito, contrariamente à literatura. Este facto pode sugerir que os agentes económicos antecipam a sua procura por crédito sempre que são expectáveis futuros aumentos das taxas de juro por parte do BCE.